发布日期：2012-06-29
总体情况：2010 年海运行业（申万三级行业分类）整体盈利能力逐渐恢复。行业2010年实现营业收入1439 亿元，同比增长46.43%；营业成本1193 亿元，同比增长16%；2010 年实现毛利率为17%，较2009 年增长21.5 个百分点（2009 年为负值）；行业2010 年实现净利润152 亿元，同比增加273 亿元（2009 年为亏损121 亿元）；行业总市值为2422 亿元，同比下降24.4%，行业整体PE 为16 倍，处于合理水平
现金负债情况：行业经营活动现金净流入为 215.7 亿元，海运公司的现金流得到较大幅度改善，但行业整体负债率仍在60%以上，比2009 年进一步有所提高，财务风险有所扩大。特别需要注意长航凤凰、长航油运的资产负债率已达85.38%和74.78%，且这两家公司的财务费用已经超过经营活动产生的现金净流量，财务风险较大
上市公司表现
从盈利性来
（1）受益集运行业的复苏，集装箱运输公司2010 年给股东赚取了更多的收益率，中海集运2010 年实现ROE 15.45%，位列行业第一名；中国远洋受干散货业务影响，实现ROE 为14.93%
（2）受益中国内需的进一步扩大，经营内贸业务的占比较大的公司盈利能力较好，例如海峡股份、中海发展，ROE 分别为10.8%和7.81%
（3）经营特种船运输的中远航运、海外航运管理公司进行业务经营的招商轮船ROE分别为7.76%和6.41%。前者受益多用途船需求回暖，净利润增长178%；后者凭借期租和现货经营方式结合，充分受益海运行业回暖，营业收入增长39%，净利润同比增长79%
（4）油运公司。一方面2010 年油运市场运价反弹幅度不大，另一方面受财务费用影响，长航油运经营业绩不佳，2010 年长航油运实现净利润300 万元，ROE 仅为0.2%
从估值来
（1）盈利能力较强的公司，由于处于周期的景气时期，未来继续高速增长的预期不足，估值较低。中海集运、中国远洋按照2010 年净利润市场给予PE 为12 倍
（2）业绩较为稳定，处于底部向上，给予较为稳定的估值，例如招商轮船、中海发展PE 分别为22 倍和19 倍。招商轮船采取期租+现货经营的方式，业绩与行业发展基本靠拢，较为稳定；中海发展业务COA 合同收入占比超过60%以上，且内贸业务占收入60%，弹性不大
（3）业绩处于低谷，盈利出现拐点的公司，高估值。例如中远航运，考虑到未来2-3年业绩的高增长，市场给予其PE32.48 倍
2011 年投资
从基本面和估值两方面考虑：2010 年行业盈利能力增长，估值却大幅下滑，一个可能的原因是市场预期2011 年行业增速将下降。中海集运2010 年市值仅下降3%（行业市值下降24%），其中很重要的原因是市场认为2011 年集装箱行业总体向上
那么针对 2011 年的投资，我们认为有两个思路：（1）市场在2010 年对2011 预期的修正；（2）市场对2012 年的预期
通过行业基本面分析，我们目前对三个子行业的判断是
集装箱行业：2011 年看不清楚，我们仅判断二季度船公司仍处于盈亏平衡水平，并且对美线提价幅度持谨慎乐观态度。2012 年，乐观
油轮行业：2011 年行业底部，2012 年底部复苏
（1）运价触底。Baltic 统计的TD3 航线TCE 水平截止2011 年4 月28 日平均TCE为1.6 万美元/天，而以1 亿美元船价的VLCC 计算，50%银行借款，盈亏平衡点的TCE 在3.2 万美元以上。2011 年4 月底，TD3 航线的TCE 水平365 美元/天，船东的运价收入即将面临无法覆盖燃油和港口费用
（2）新签订单较少
干散货行业。2011 年可能仍不是行业底部
